数据亮眼，股价大跌，李宁财报可能埋了这6个“大坑”

就在它发布2022年财报当天，股价开盘跌超11%，收盘下跌了9.91%，第二个交易日继续跌了3.64%。而在春节后，李宁几乎也是一路下跌。

3月21日，野村证券下调李宁目标价。据该机构预期，在消费者信心不温不火和促销环境延长的情况下，复苏可能需要时间。

李宁的报表数据并不算差。公司营收同比上升14.3%至258.03亿元，继2021年营收首次突破200亿元后，再度实现突破；净利润同比微升1.3%至40.64亿元，升幅不大，但已经远高于2019年和2020年，要知道，净利润一向是李宁的“短板”。

有看好李宁的媒体用的标题很直接——李宁到了冲锋时刻。逻辑也很简单，已经平稳度过了最差的周期，手握近200亿元现金的李宁，在去年底已经加快了开店节奏。但投资人“用脚投票”，就是不买账。

先说几个可能是“大坑”的数据细节吧！

虽然总营收增加不错，但李宁的直营收入只增加了6.4%，经销商增速则到了16%。李宁并没有公布直营店的具体布局，不过行业里的规矩都是在重点的一、二线城市做直营店。李宁也一直都在讲开大店，开中心店。如果开在最好位置，选品、陈设和匹配的营销资源属于顶配的直营店，都只有个位数增长，那完全有理由相信李宁过去一年的线下业务，整体上增长并不大。而经销商的逆势增长，存不存在有压货的“嫌疑”？

毛利跌了4.6%，跌破50%，李宁称主要是受“疫情反复和原材料成本大幅上升”的影响。从华利集团、申洲国际等几家服装代工业的上市公司来看，原材料价格的确上涨，但代工企业“扛”了更多。申洲国际在去年上半年毛利下降了9.1%，它在财报中提到，生产成本大幅上升，而销售价格之调整尚不能抵消此影响。也就是说，代工厂并没有大涨价。

体坛经济观察记者拿到的一些线索显示，李宁毛利下跌可能更重要的原因是提高了经销商供货价格的折扣。这也在情理之中，如果在疫情期间需要经销商的支持，甚至是“囤货”的支持，那提高折扣是必然要匹配的市场资源。

这其实也能一定程度上能解释李宁的平均存货周转周期只是从2021年的54天上升至58天，依然处在低位。同样的指标，安踏为145天，特步为106天。两大国际巨头耐克和阿迪达斯，分别为106.18天和160.97天。

李宁是不是优秀得有些过分？疫情之下，能实现这个周转速度，投资者按理说应该大举“杀入”。

可能真实情况并不如此，“要求”经销商压货历来是服装行业的重要潜规则之一。李宁有足够的理由提高出货价折扣，换来经销商的超额采购，从而提升自己的收入和周转速度。所以，这些数据可能并不反映真实的运营状况，体坛经济观察将进一步跟踪李宁经销商的实际情况。

李宁的净利润也有“瑕疵”。今年有两项收入增加明显，一个是政府款项，从2021年的2.32亿元增长到了4.62亿元，财报中备注这是多个地方政府对李宁所做贡献的认可。另一个是银行存款的利息收入，从1.45亿元增长到了3.54亿元。如果把这两项收入源扣掉，净利润会如何？

真实的库存情况不得而知。财报中显示有超过24亿元的库存，2021年是18.6亿元。据国金证券数据显示，李宁6个月以下的库存货品占比为80%，那证明都是去年生产的新货。可以说，其他家都在拼命降库存，李宁却在“主动”增加库存。李宁在体育产品基础之上，主打时尚元素。如果预估到疫情对销售有冲击，不怕这些产品过时卖不出去吗？

结合着上述第二条关于毛利的描述，李宁可能并没有真正通过去库存的“压力测试”，只是用一些方式“转移”了库存。真是如此，那么今年李宁才迎来最大考验，尤其是竞争对手已经迎来了明确的拐点。

“国潮崛起”可能碰上了天花板。2018年以来，李宁通过“国潮”，实现了业绩的持续增长。在明星代言、综艺赞助、社交等线上平台推广上，李宁算是国内品牌中投入资源最大的，这甚至一直影响着净利润情况。

财报显示，它在广告及市场推广上的支出由去年的17.79亿元增至22.79亿元，同比增长28%，接近于收入增长率的两倍。花钱效率在降低，这与品牌理论体系相悖，如果品牌形象确立，按说品牌的投入产出比应该越来越高。

还有一个不好的数据。去年鞋类收入同比增长41.79%，而服装收入下降了9.4%。通常情况下，鞋服行业的“国潮”更多体现在服装产品上，而且服装的购买频次也要高于鞋类。这似乎是一个危险的信号，李宁的国潮产品正在降温。

其实，社交平台上众多用户吐槽已久。李宁动辄四位数的价格，直接对标国际品牌。的确有爆款产生，但这并不能撑起整个“国潮崛起”的体系。

李宁在过往几年一直想要打造的高端品牌形象也有些“虚”。“LI-NING 1990”是李宁着力打造的高端品牌产品，根据浦银国际的数据显示，平均吊牌价约为1000元。在天猫旗舰店中，李宁的最高单品价格为3549元，而“LI-NING 1990”的最高单品价格达到了10990元。

财报专门描述了这块业务。目前有专门的品牌门店，不多，只有16家，分布在超一线城市、二线省会、三线省会城市。有媒体报道，从李宁官网上公布的招聘信息来看，“LI-NING 1990”在北京、上海两地开始寻找新店和大店的项目管理经验人才。

不过，从天猫上看这个品牌的销售情况，其实并不好。主打“肖战同款”，销量最好的一双休闲鞋，售价719元，历史总销量在500单的量级。历史销量超过100单的总共有20个商品，其余大部分都在50单以内。

以上6个问题都属于非常重要，也非常明显的“大坑”，还有一些小细节无伤大雅。难怪财报看着亮眼，投资者却“弃”它而去。

商业就是这样，尤其是像李宁这种百亿元收入规模的大企业，任何一点数据的“修饰”，背后对应的都是一系列商业行为的“补救”。2022年都不好过，2023年对于鞋服行业，可能会更难，希望李宁做好了准备。